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[副所长王尧基]不能放任少数利益集团欺骗中小投资者
作者:srifu    发布于:2014-08-12 18:40:02    文字:【】【】【

  近日国内股市的连续暴跌,使得广大投资者亏损惨重,投资信心再次受到极大地打击。去年以来,管理层推出了诸多股市制度改革新政策,甚至还暂停了IPO(新股发行),但国内股市只是走出了又一轮“过山车”式的反弹行情——上证综指从去年12月最低的1949点涨至今年2月最高的2444点,昨日最低又回落至1849点。事实再次证明,如今的国内股市就像身患重病有且“耐药性”的病人,“治标”解决不了问题——不仅“刻舟求剑”式地引入资金来“救市”、“护市”、“托市”不能真正解决问题,而且“头痛医头,脚痛医脚”式的治市之举也不再灵验。

  那么,国内股市的“病根”何在?如何“治本”?笔者一直认为,国内股市的“病根”在于股市参与者利益的严重两极分化、形成了“积重难返”的畸形利益格局——在绝大多数股民得不到起码的分红回报且亏损累累的同时,少数利益集团(发行人、券商以及上市公司高管、保荐人、基金管理人等)却从股市中不断获取暴利或超高额报酬。因而要彻底“救市”,就不能“修修补补”,关键要勇于打破畸形利益格局。管理层应在切实加强监管的同时,大力推进对股市格局改善有重大意义的改革举措,不能过于迁就股市的短期反应,而要着眼于从根本上医治股市沉疴。

  在成熟的股市中,一般投资者能够全面、及时地了解所需信息,股票价格的波动是由于人们对未来的预期不同,而不是由于人们掌握的信息多寡不均。依市场经济作用机制,股票市场的有效运行依赖于对市场信息的正确反映,以市场为向导,发挥市场对社会资源的优化配置功能。通过市场的定价机制,实现价格信号的有效传导,既能保证市场价格的合理形成,又能实现资本的高效流动。通过股票价格的变动,资源会向效益好、发展潜力大的企业倾斜,也会将一些效益差、无发展前景的企业淘汰。这样的股市既是筹资者融资的场所、也是投资者获取真诚回报的场所,通过长期投资、价值投资,投资者可充分分享上市公司成长的成果。

  但与成熟股市形成鲜明对照的是,国内股市至今在市场机制方面还存在严重缺陷。在中国股市现有的游戏规则下,大股东可以造假账、高价发行“圈钱”或进行利益输送,违规成本仍然很低,中小股东维权很难,上市公司的高管缺乏诚信,资源还不能通过股市实现真正的优化配置。例如,国内股市仍不能充分反映公开信息和内部信息。一方面,上市公司的财务报告及发展报告等公开信息往往包含虚假成分,其真实性和完整性得不到投资者的认同,投资者难以据其做出准确判断。另一方面,股市信息不对称,投资者无法以相同价格获得相同信息,存在严重的不公平。交易中介机构和机构投资者通过内部消息谋求超额利润,从而导致根据内部信息预测股票价格成为可能。又如,上市公司“内部人控制”的问题普遍存在,加之有关法规缺欠,使中小投资者在股市中对政策的反应明显滞后,从而往往落入庄家、机构的“陷阱”。此外,上市公司回报、退市等机制还很不健全。正是由于上述缺陷的存在,使得国内股市成为产生畸形利益格局的“温床”。

  “冰冻三尺,非一日之寒”,A股市场参与主体畸形利益格局的形成是长期累积的结果。由于国内股票市场当初为“国企脱困”服务的错误定位,带来了股票市场在运行上的扭曲和矛盾,上市公司、市场中介和投资者之间产生了深刻的利益矛盾。就上市公司而言,政府的政策意图本来是以上市促改制,但不少企业改制上市却主要是为了“圈钱”。企业上市了,钱“圈”到了,经营管理还是老一套,业绩上不去;企业还想扩容“圈钱”,为此不得不继续造假、欺骗股民。就证券公司和基金公司而言,它们在股票市场中享有过多的特权,其中有的不法证券公司、基金公司和上市公司勾结,利用内幕消息牟利,其至和股评人士勾结,欺骗股民、操纵股市,谋取非法利益。这些在圈内几乎成了公开的秘密。长期以来,管理层推出的政策在一定程度上“偏袒”了上市公司和市场中介:通过对上市公司指标的限制造成了卖方市场,监管不严造成了上市公司弄虚作假、证券公司操纵股市,从而造成了对作为弱势群体的投资者的利益侵害。

  国内股市“三高”(高发行定价、高市盈率、高超募额)的产生,与其说是发行定价制度市场化所致,还不如说是“重融资、轻回报”式市场定位的结果。实际上,在把满足融资需求的市场扩容当成资本市场主要发展目标的前提下,这种行政操控的“市场化”就给某些圈钱寻租活动创造了机遇。如管理层曾在放弃对发行定价必要的“窗口指导”的同时,又把抬高发行市盈率当成打破“新股不败神话”的调节工具,甚至一度还把“破发”说成重大的改革成果,这很难说是保障公平、维护稳定的“市场化”。比如“三高”问题的形成,据说是参加询价配售的人太多、不利于形成市场约束机制,于是便有了承销券商选择权和摇号配售。其实,券商选择权无非是让发行人和承销券商拥有更多的按自己的利益意志支配发行定价的自由,而摇号配售则让少数投资机构把报价作为获得更多配售的交换方式。以往新股发行改革就这样一次次地成为由散户埋单,而发行人、中介、券商和询价配售机构攫取超高无风险利润的格局。

  由于上述股市畸形利益格局的惯性作用,通过股市“新政”来进行股市体制改革必然出现“众口难调”的局面,发行人、承销商、投资机构和普通投资者各有诉求,不少观点甚至截然相反。客观而言,上市公司、中介机构等是资本市场的受益者,而受损者显然是长期亏损累累的广大普通投资者。去年以来,尽管监管层围绕市场主体归位、尽责推出了一些新的举措,但上市公司过度包装、中介机构不负责任、股票“三高”发行等情形虽有所收敛但依然普遍存在。究其原因,我们不难发现,监管层推出的举措基本上是各方面利益的“折中”产物,即使是保护中小投资者的举措也往往因受到强势既得利益集团的影响而大打折扣,起不到应有作用,也就难以引起市场的真正共鸣。这主要表现在如下方面:新股发行改革力度不够;强制分红政策仍然缺欠;上市公司退市制度改革力度有待加强;股市违规成本低、处罚偏轻。因此,无论是现行的股市发行、分红制度,还是退市制度以及内幕交易处罚制度等都有必要重新修订。例如,应借鉴国际经验,推出强制分红制度,允许因企业退市而损失较大的投资者通过集体诉讼方式让企业赔付一定损失。另外,如果企业因为上市过程中违规包装,则企业经营者应承担刑事责任。

  股票市场是资源配置的场所,只有参与其中的融资者和投资者各得其所,才能保持股票市场的可持续发展。从整体上和长期性而言,上市公司、中介机构的利益和中小投资者的利益是一致的。因而保护投资者尤其是中小投资者的利益就是保护股票市场本身。因为无论市场本身是以中小投资者为主还是以机构投资者为主,个人投资者总是股市资金的最终供应者。如果广大投资者对股票市场失去信心,股市就不会活跃,上市公司就难以筹资,中介机构也难以生存。正是这样,放任少数利益集团欺骗中小投资者,就是对股市的祸害。

  可以说,去年底以来出现的“过山车”行情只是缘于传统的流动性驱动型反弹,而不是缘于股市的结构、利益格局调整和经济增长的驱动。这种反弹必然是不可持续的、脆弱的。可以说,迄今为止,政策制定者及市场监管者还未能真正从宏观经济全局的角度来认识股票市场的重要性,还未能很好把握股票市场与国民经济其他部门的关联,因而在制定政策和对股票市场进行监督管理时,经常是“头痛医头,脚痛医脚”,顾此失彼,缺乏长远考虑。甚至有时迫于民情舆论,乃至屈从利益集团的压力,做出对国民经济和股票市场长远发展不利的决定。还有,国内股市的投资者、从业人员、中介机构、上市公司等都有一种明显的非理性预期和非理性行为,不能给自己一个正确、合理的定位,等等。所有这些,都严重影响甚至妨碍了中国股票市场的健康发展。因此,监管层只有勇于打破如前所述的畸形利益格局,才能从全局上挽救股市。

  当然,治理股市意味着股市制度的变迁。而制度变迁具有“路径依赖”特性,即制度变迁中存在着报酬递增和自我强化机制,这使得制度变迁一旦走上了某条路径,它的既定方向在以后的发展中会得到自我强化。正如诺斯所说,“人们过去做出的选择决定了他们现在可能的选择”,沿着既定的路径,制度变迁会进入良性的轨道,迅速优化;也可能顺着原来的错误路径往下滑,甚至被锁定在某种无效率的状态之中。而要扭转既定方向,通常要引入外部变量,付出昂贵的成本。

  我国股票市场存在的根本问题是机制缺陷,公正、公平、公开在股市运行中难以得到真正体现。作为充满巨大风险的股票市场最需要法制化,即用整套法律、法规来约束和规范各当事主体的行为,维护其合法权益,保障股票市场的正常运行。监管者的职能应重在制定市场规则、监督市场参与者的行为、惩治违规。监管重点应真正从审批、管制转向市场秩序监管。而维持市场秩序的重点又是规范上市公司、证券投资基金和证券公司的行为,如改革新股发行制度以及完善并落实上市公司信息披露制度、证券公司内控制度和检查办法,等等。因此,要使我国的股市能够持续健康地发展,股市建设就应尽快告别GDP主义、坚决地通过保障“三公”,来走市场化和规范化之路,股市定位应该真正从“融资本位”向“投资本位”转变。例如,要改变投资者主要通过“博价差”来获利的现状,就应尽快引入强制分红制度及集体诉讼制度,积极引导和推动上市公司特别是国企上市公司带头现金分红,促使企业重视股息回报的作用、提高对股东的回报率。只有这样,才能鼓励长期投资、抑止过度投机,从而推动我国股票市场的健康发展。

  综上所述,由于目前股市的严峻局面是由市场信心严重丧失所导致的,故只有敢用“重典”,通过问责、诉讼、赔偿等并举来切实加强监管、打破畸形利益格局,才能彻底挽救股市。必须看到,尽管改革要讲求时机和策略,但如果没有战略眼光和总体布局,游移不定,将会使我国的股市陷于恶性循环,从而更加“难以自拔”。

脚注信息
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